导读：德冠新材首次上市或因不满足科创板“硬科技”的属性而失败，那么此次主板上市，德冠新材在近两年业绩眼见羸弱渐显的情况下，如何让监管层相信其持续性和稳定性满足主板“大盘蓝筹”的定位，这也或将成为其二次上市能否如愿而归的关键。

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作者：雷 都@北京

编辑：翟 睿@北京

一年半前，距离实现科创板上市目标仅剩最后临门一脚的广东德冠薄膜新材料股份有限公司（下称“德冠新材”）最终还是选择了主动离场抱憾而归。

彼时，早已通过上交所科创板上市委审议的德冠新材，在向证监会提交注册申请5个月，并经历监管层的多轮问询和材料补充后，依旧未能继续推进其上市进程。

时光荏苒。

始终未放弃A股资本之旅的德冠新材，在经历了数百日的蛰伏和筹谋后，又迎来了其再度走上上市委审议会议叩响上市大门的关键时间窗口。

2023年5月18日，深交所上市委2023年第31次审议会议即将拉开帷幕，该场会议的首项议题便是对德冠新材IPO是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求进行审议和表决。

在一年多前闯关科创板上市失利后，此番重启上市计划，德冠新材则将上市的目的地更换至上市门槛更高的定位为“大盘蓝筹股”的主板市场。

与当年以科创板为目标的上市计划相比，此次向深交所主板发起上市奋力一搏的德冠新材，自然在融资规模上也更开下大口。

据最新公布的德冠新材主板上市申报材料显示，其此次IPO计划发行不超过333.36万股新股，这一数据与当年首次申报科创板上市的发行计划相同，但融资规模却从当初的3.89亿提升至了如今的10.8亿，上浮近两倍，募投项目也从早前的“功能薄膜及功能母料改扩建技术改造”、“实验与检测升级技术改造”等两大项目和补充流动资金，再增一项投资高达5.5亿的“德冠中兴科技园新建项目”，而计划用于补充流动资金的额度也从此前的一个亿规模增加到2.5亿。

与首次IPO一样，此番护航德冠新材IPO二进宫挑战主板上市的保荐机构依然为招商证券。

“当初德冠新材主动终止继续推进科创板的注册流程时，就已经与保荐机构招商证券协商决定改道主板重新申报了。”一位接近于德冠新材的知情人士告诉叩叩财讯。

当年首次闯关IPO，德冠新材的前期审核流程中一路走来还算顺风顺水。

2020年6月底，德冠新材正式向上交所递交了其科创板的上市申请并获得受理，经过两轮前期问询后，同年12月22日，德冠新材便在科创板上市委2020年第125次会议上成功获得上市委员们的认可，认为其符合科创板上市的相关条件。

但此时的德冠新材或许没有想到，此时，其科创板上市的挑战才刚刚开始。

2021年6月，在通过上市委审议足足半年时间后，德冠新材才在经历了进一步落实相关事项和材料补充后，终于向证监会提交了其IPO的注册申请。

2021年11月25日，久久未能等到注册结果的德冠新材，突然以一份主动撤回注册材料的终止通知书终结了其科创板的上市路。

对于首次闯关科创板IPO的失利，德冠新材一直讳莫如深。

即便在此番重启IPO申请主板上市时，证监会在对其反馈意见中反复问询其首次IPO铩羽的相关缘由和经历，但德冠新材也未在公开披露的申报稿中予以提及只字片语。

“德冠新材首次科创板上市之所以失败，涉及多方面的原因，但最重要一点还是因为监管层对其是否满足科创板定位属性具有‘硬科技’特性有争议。”上述接近于德冠新材的知情人士透露。

公开资料显示，德冠新材为一家主要从事功能薄膜和功能母料研发、生产与销售的企业，主要为客户提供功能性 BOPP 薄膜、BOPE 薄膜、功能母料等产品。

“在当初科创板审核时，最初上交所方面对德冠新材的科创属性虽有所质疑，但最终还是采纳了企业的解释，然而到了注册流程中，随着监管层对科创板‘硬科技’属性界定的进一步强调，以及对科创板相关上市细则的修订，德冠新材偏弱的科创属性已对其继续推进科创板上市造成了障碍。”上述知情人士坦言。

事实上，除了科创属性的争议外，在首次闯关IPO之时，德冠新材的信息披露也存在瑕疵。

幸运的是，虽科创板上市路难以为继，但彼时德冠新材在2021年的业绩让其有了选择“东方不亮西方亮”变道主板上市的底气。

于是，便有了一年多时间后，德冠新材IPO即将再次登陆上市委会议的今昔。

“德冠新材首次上市或因不满足科创板‘硬科技’的属性而失败，那么此次主板上市，德冠新材在近两年业绩眼见羸弱渐显的情况下，如何让监管层相信其持续性和稳定性满足主板‘大盘蓝筹’的定位，这也或将成为其二次上市能否如愿而归的关键。”来自于一家“中”字头大型券商的资深投行人士告诉叩叩财讯。

值得注意的是，在德冠新材此番主板IPO即将登陆上市委会议接受审议的半个月时间内，已经有两家企业的主板上市申请接连受挫，其中一家是在5月初召开的上市委会议上遭到了“暂缓审议”，另一家则是在日前以主动撤回申请的方式终止IPO，这两家企业也分别是自全面注册制改革以来，首例被暂缓审议和首例上市失败的主板IPO项目（详见叩叩财讯相关报道《揭秘注册制主板IPO“终止”第一股中天氟硅缘何不“战”而败：有机硅行业景气度“断崖式”下滑引业绩剧变猜想》）。

据叩叩财讯获悉，上述两例主板IPO项目的铩羽，皆与业绩的持续性能否满足主板“大盘蓝筹”的界定有关，尤其是后者，2022年的业绩下滑和2023年仍未出现的行业转机，成为了压倒其IPO的最后一根稻草。

1）下游价格疲软催生日渐羸弱的业绩

2021年11月25日，在宣布撤回科创板注册申请而终止首次IPO推进之时，德冠新材的确是有资本和底气选择变道主板重走上市路的。

公开的财务数据显示，2021年是德冠新材业绩硕果大丰收的一年。

当年，其录得营业收入13.1亿，同比上涨近28%，对应的扣非净利润更是高达1.96亿，较2020年的8503.1万，足足大增130%。

营收和利润同比劲涨和那已然逼近2亿的扣非净利润规模，显然让德冠新材与大部分科创板上市失败且业绩羸弱的企业相比，主板IPO的重新出发，是其不二的选择。

“德冠新材在主动撤回科创板注册申请后，几乎是马不停蹄无缝衔接地开启了其主板上市的规划。”上述接近于德冠新材的知情人士告诉叩叩财讯。

据上述知情人士透露，德冠新材是在2021年11月18日向证监会递交撤回科创板注册材料的申请的，2021年11月25日，证监会正式下发终止通知书准许其撤回，而就在四天后的2021年11月29日，德冠新材便迅速与招商证券再度签署了IPO上市辅导协议，旋即展开了新一轮的IPO辅导工作。

2022年3月初，仅仅经过一期辅导工作后，德冠新材的IPO上市辅导便获得验收，同年3月中旬，德冠新材便正式向证监会递交了其申请深交所主板上市的申请并再次获得了受理。

在最近这一年多时间里，经历了证监会反馈意见和注册制全面改革后，2023年3月初，德冠新材随主板存量IPO项目平移至深交所，又再经历了一轮问询后，才终于来到了又一次上会受审的前夜。

经历了2021年时的业绩暴涨，时间进入2022年后，渐显颓势的盈利能成为了此番德冠新材IPO最大的不确定性。

据德冠新材日前公布的最新财务数据显示，2022年——对于正待主板上会受审的德冠新材来说，显然是最为关键的一年，但在这一年中，尚未完成上市的它，无论是其营收还是扣非净利润却较2021年出现了下滑。

数据显示，2022年德冠新材营业收入共计12.8亿，较2021年同比下滑约2%，营收下滑力度虽不大，但扣非净利润却出现了同比超过17%的较大幅度下滑，从2020年的1.95亿下滑至1.61亿。

业绩下滑的背后，是德冠新材主要产品的价格出现回落。

2021年德冠新材业绩的暴增，也主要得益于当年其主要产品功能薄膜销售单价的大幅上涨。

2021年，在早前数年内，价格皆维持在1.1-1.2万元/吨的功能薄膜产品因市场供需关系突出价格出现大幅上扬，当年平均单价更是一举达到了1.51万/吨，较2017年至2020年间的平均价格，上涨幅度最高超过了30%。

在产品价格追高之下，2021年当年，德冠新材的综合毛利率从前一年不足20%拉高至27.35%。

不过，2021年繁荣之景却逐渐呈“昙花一现”之趋。

2022年，功能薄膜的价格并未延续2021年走高的迹象，开始掉头出现回调，当年德冠新材功能薄膜的平均价格则下滑至1.41万/吨。

如果说2022年业绩的颓势初显还并不会让外界对德冠新材的基本面产生担忧的话，那么2023年来仍在继续下滑的业绩和景气度，就不得不让人为德冠新材业绩的持续性和成长性捏汗一把，也由此让其正步入白热化状态的IPO推进增加了几分不确定性。

的确，在过去的2023年一季度中，德冠新材的营收和利润不仅未改其自2022年以来的双降局面，下滑的力度更有扩大的势头。

据德冠新材经审阅的2023年一季度财务数据显示，2023年前三个月中，德冠新材营业收入同比下滑5.78%，录得2.73亿元，但3331.04万的净利润相比去年同期的4071万元，下滑幅度达到了18.2%，扣非后，净利润下滑幅度依然超过了15%。

对于2023年一季度的开年不顺，德冠新材解释称，主要是由于原材料采购价格较去年同期有所下降，其“根据材料价格变化和BOPP 薄膜市场竞争情况相应下调了产品销售价格”，但同时，德冠新材也承认，自己调整的销售价格降幅高于了单位成本的降幅，导致毛利率下降。

“销售价格降幅高于原材料的降幅，这也可见德冠新材的产品对下游企业的议价能力偏弱。”上述投行人士认为。

在德冠新材原材料价格和售价并不均衡的传导之下，在2021年售价一度高企创下近6年来高点的功能薄膜的产品价格，经过2022年的小幅下跌后，在2023年一季度又被打回原形，跌回了2020年之前的底部区域，回到了1.2万元/吨的水平。

德冠新材在回复深交所对其此次主板上市的相关问询时，其也承认，2023年1季度，主要产品功能薄膜的价格已经跌至1.26万/吨。

在市场因素和商品价格继续走低的影响下，2023年上半年，德冠新材的业绩也不容乐观，营收和利润继续继2022年双双下滑也已成定局。

其预测2023年1-6月，营收约在5.7亿-6亿之间，同比下滑10.76%至6.07%，净利润约在7300万至8100万之间，同比下滑幅度在20.8%至12.12%之间。

“按照德冠新材如今的境况，如果2023年下半年其行业和市场未出现明显转变的话，其2023年全年也很可能出现营收和净利润双降的结局，那么德冠新材便很可能在2021年至2023年的三年内出现营收和利润的复合增长率皆为负值的局面，在这一预期显然会让监管层审慎考量其是否符合主板大盘蓝筹股的业绩稳定和持续性的定义。”上述投行人士坦言。

在德冠新材IPO上会受审的前夕，同样申请主板上市的浙江中天东方氟硅材料股份有限公司（下称“中天氟硅”）以主动撤回申请的方式终结其IPO，便为德冠新材敲响了警钟。

中天氟硅是主板注册制改革以来首例上市失败的主板IPO项目，其于203年5月15日正式被监管层宣布终止其上市审核的决定。

中天氟硅与德冠新材的境遇便有几分相似。

同样也是因2021年突然出现的业绩暴涨让中天氟硅有了主板上市的资本，但接下来的一年多时间里，也同样因主要产品价格的不断下跌，让中天氟硅的营收和业绩出现了大幅的下滑。

据叩叩财经获悉，中天氟硅之所以选择主动终止IPO，主因也正是由于行业景气度“断崖式”下滑引业绩剧变，或已难以满足主板IPO对蓝筹股的定义。

但与中天氟硅相比又有所不同的是，虽德冠新材在2021年后产品价格也不断下滑，且还存在继续下滑的风险，但产品价格下滑的幅度和对企业整体业绩的影响较中天氟硅相比还有距离。

除了业绩带来的“不确定性”风险，此次申请主板上市的德冠新材也在近年中存在关联担保、个人账户收款等涉及企业财务规范性和内控有效性的风险。

如在2018年和2019年，其接连存在使用员工个人银行账户收取部分废品销售收入的情形。

“财务规范和内控的问题，应不会对德冠新材此次IPO的审议造成阻碍，只要完成合规性清理并在之后再未出现相关的瑕疵以证明已建立了有效的内控机制。目前来看，影响德冠新材上市的关键，可能还是在于上市委审议现场乃至之后的注册流程中，德冠新材对业绩持续性和稳定性的具体解释能否获得监管层的认可。”上述投行人士认为，德冠新材获得深交所上市委的认可还是存有较大几率的，但在注册流程的推进中，或需等待其2023年下半年业绩更为明朗之后，才会获得最终结果。

2）科创板铩羽往事

这是德冠新材第二次走上上市委会议现场。

在2020年12月底召开的那场科创板上市委会议上，首度上会受审的德冠新材IPO，虽过程也不乏曲折，但终究算是有惊无险地以“需进一步落实事项”的结果“有条件”获得了通过。

后来的故事，不用赘述。

在通过科创板上市委审核11个月后，德冠新材在注册流程中距离成功上市仅一步之遥时，主动终止并亲手打破了其斯时的科创板上市之梦。

已通过科创板上市委会议审核并获得认可的德冠新材，缘何会上市梦断注册流程呢？

正如上述所言，证监会对德冠新材科创属性的争议，或是其科创板铩羽的根源。

在德冠新材当年申请科创板注册时向证监会提交的申报材料中，为证明自身的科创属性，多次强调称自己是在国内较早从事功能性聚烯烃新材料研发、生产和销售的企业，细分行业归属于高端聚烯烃塑料制造。

并称自己“围绕高端聚烯烃材料构建出热熔胶技术、双拉聚乙烯技术、功能母料技术等核心技术，研发和生产出功能薄膜、功能母料，协同上游石化企业和下游的产业化应用，形成完整的产业链”，“属于高端聚烯烃塑料制造行业相关产品收入占主营业务收入的比例为80%以上”。

高端聚烯烃塑料制造属于战略性新兴产业，是国家产业政策鼓励类行业。

但德冠新材所称的自己属于“高端聚烯烃塑料制造”行业的认定，却似乎并未在注册流程中获得证监会的认可。

公开资料显示，我国聚烯烃产品以中低端通用料为主，高端聚烯烃产品严重依赖进口，这些高端的产品主要应用领域为高端管材、汽车零配件、医疗设备、假体植入物等。而反观德冠新材，其的主要产品却主要应用于塑料薄膜包装领域。

证监会在德冠新材提交科创板注册申请后，首先便要求其分析解释其主要从事的BOPP功能薄膜生产加工业务是否属于高端聚烯烃塑料制造业务，并质疑其生产工艺和技术是否具有“硬科技”成色，是否符合科创属性和定位。

再度申请主板IPO时，德冠新材申报材料上的一些细节，也侧面印证了其在科创属性上的争议。

无论是在2022年3月的最初主板IPO申报材料中，还是在最新更新的招股书（上会稿）中，德冠新材都将自己属于高端聚烯烃塑料制造行业的表述悉数删除。

还需要指出的是，在此次重启IPO并主板上市的申报材料中，德冠新材还补充披露了一桩发生在2011年因股权代持而发生的法律纠纷。

1999年，德冠新材成立之时，一位外部人员通过其内部员工代持入股其中，随后二者之间因股权的归属问题产生了争议。

2010年，上述股权纠纷更是被当事人诉诸公堂。

但在德冠新材首次申报科创板上市的申报材料中，在对企业股权历史沿革的内容描述中，仅承认存在代持，却并未对上述曾涉法律纠纷的股权争议事件进行披露。

显然，主动终止板块定位难获认可且信息披露存有瑕疵的科创板IPO，此番重启主板上市的德冠新材也算是明智之举，但等待多时筹谋数年的上市计划能否最终获得满意的结果，答案也正在浮出水面。

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